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共 18 篇文章

DeepSeek的崛起令市場重新相信中國AI產業鏈具備發展潛力。(資料圖片)

軟件及SAAS板塊估值洗禮後走出谷底

過去幾年無論是美國還是香港的SaaS(Software as a Service，軟件即服務)及軟件板塊，都歷一段相當漫長而痛苦調整期。許多龍頭企業股價由高位回落五成、七成甚至九成，市場一度認為這類企業的黃金時代已經結束。然而去年起，資金開始重新流入相關板塊，市場對SaaS及軟件行業的看法正在改變。首先，美國SaaS板塊的大跌主要源於2022年開始的加息周期。當時市場由追求增長轉為重視盈利，高估值軟件股首當其衝。許多公司在新冠肺炎疫情期間被賦予極高估值，這些企業曾經擁有數十倍甚至過百倍的市銷率(EV/S)，當利率急升後，未來盈利的折現價值下降，估值自然大幅收縮。然而經過3年調整，大部分公司的估值已回到較合理水平，同時盈利能力持續改善，Rule of 40(收入增長率加自由現金流率)明顯提升，市場開始重新評估其投資價值。更重要的是，AI的出現改變了軟件行業的故事。過去市場炒作AI時，焦點集中在GPU、HBM、高速網絡、電力及數據中心等基建層面。然而當市場開始思考AI如何真正創造收入時，資金便逐步由硬件轉向軟件。企業部署AI Agent後，需要數據管理、監控、安全防護及工作流程管理

Absci預期今年內與大型製藥公司合作，一旦落實將是重大估值催化劑。(網上圖片)

半導體過熱下 AI製藥新機遇

回望過去數月，美伊衝突無疑是今年最大「黑天鵝」。自今年2月底開戰以來，油價一度飆升至逾115美元一桶，VIX恐慌指數更高達35點，避險情緒急升，不少投資者紛減持風險資產。然而，市場韌性令人驚訝，標普500指數已收復全部失地，重回歷史高位。目前，美伊雙方正就一份涵蓋14項內容的合作備忘錄展開談判，核心包括伊朗暫停核濃縮活動、美國逐步解除部分制裁，以及分階段恢復霍爾木茲海峽的航運通行。雖然談判細節仍存在不確定性，但市場顯然已逐步消化戰爭風險，風險亦隨之回落。繼戰爭TACO後，上周五特朗普再添TACO，他在白宮母親節活動上公開表示「go out and buy a Dell，They’re great！」並讚揚Dell創辦人Michael Dell一家。消息一出，Dell當日最多飆升14.6%，收市仍漲約12%，創下歷史新高263.99美元，單周累漲近24%，是逾兩年來最強勁的單周表現。值得一提是，特朗普此前也曾公開點名Intel，同樣引發短線急升。市場已經進入FOMO的狀態。在TACO情緒與AI資本開支雙重催化下，半導體板塊的升幅令市場譁然。費城半導體指數(SOX)

預測市場不如順勢而為，半導體市場值得重點關注。(資料圖片)

就像美男不懂港女的弱

恒生指數走勢橫行，預計大機會到期指結算日也未有真正方向，短時間內由3月30日起反彈至4月21日終結，接下來要留意橫行整固時間多長。有太多人對港股非常失望，因為恒指的走勢嚴重未如理想；君不見同一時間韓國指數及日經等其他亞洲股市已經出現創新高的走勢。究竟為甚麼會出現這個現象？最重要原因在於不同指數納入成分股的準則，以及甚麼樣的公司能夠被納入相關指數之中。恒指成分股講求的是均衡之道，因此包含了不同的板塊如金融、科技、消費、能源、金融、地產等；盡可能平均地納入指數之中。而現在環球市場看重的是AI及算力相關公司，這情況下，恒指相對黯然失色。所以若果只重於指數的話，基本上我們看到的就是所謂「雞肋」行情。但若果我們研究港股成分股之外板塊，會發現有一些個別港股走勢或主題非常之好，而且不斷破位。當然關鍵在於AI及算力整個核心供應鏈之中，由上游到下游，到達不同零部件的總資產工業股，都能夠發現部分港股走勢相比起其他市場有過之而無不及。究竟這個趨勢甚麼時候完結？沒有人擁有百分百準確的水晶球，不過根據目前跨國大公司的AI開支情況來說，這個熱潮可能直至今年完結。最大的潛在反轉可能直至經濟衰退下引發公司

愈多企業採用AI輔助或外判模式，導致入門職位大幅減少。(資料圖片)

通脹與AI 正走入你我生活

過去兩星期，全球資產市場彷彿從地獄折返人間。美股在3月急挫後，踏入4月即迅速反彈，標普500期貨短短9天便回升近8%，幾乎收復上月跌幅。美國總統特朗普於4月8日再度上演「TACO」秀，更令市場重燃「buy the dip」的樂觀氣氛。然而，這波走勢或許只是前期超賣後的技術性反彈，宏觀風險暗湧未消。換言之，危機感只是暫被短線漲勢掩蓋。中東局勢能源衝擊未止最核心的不確定仍來自中東。美伊衝突令霍爾木茲海峽陷入「近乎關閉」狀態，這條佔全球約兩成原油運輸量的戰略要道一旦受阻，全球能源市場的安全邊際將被大幅削弱。3月布蘭特期油一度上試111美元，雖然美伊於4月初嘗試和談，但談判最終破裂，海峽短暫重開後再度受限，市場重新討論「1970年代能源危機」重演的可能性。即使部分產油國釋放戰略儲備或調整產量，也難以完全填補霍爾木茲停運及煉油廠受損造成的供應真空。國際能源署(IEA)與美國能源資訊署(EIA)已先後上調2026年油價預測，承認高油價或將維持全年。另一方面，美國3月消費者物價指數(CPI)按年升3.3%，雖略低於預期。霍爾木茲海峽是在2月28日停擺，而從海峽運至主要目的地需時約20

ASML是全球最大的半導體光刻設備製造商。(資料圖片)

擁有「無法繞過的位置」才最吃香

現時有關人工智能投資世界中，有一個「無法繞過的位置」，意思不是指公司規模有幾大，亦不是因為市場熱度，而是指某些企業站在產業結構中的關鍵節點。要完成交付或要產生實際結果，就必然要經過的公司或技術，這個位置不會因為多了一兩個競爭對手而消失，反而會隨住產業擴張而變得更加重要。細拆之下，這類位置大致可分為3種：基礎設施型、標準制定者，以及結構性壟斷。先進製程要落地，EUV光刻機在物理層面上無法替代的節點，這個位置不是市場選擇，而是工程現實本身已經鎖死。製程愈先進、結構愈複雜，對蝕刻與薄膜沉積的依賴就愈高，要良率、要可靠度，就必然要經過呢個節點。這些公司卡住的是「能唔能夠製造」、「能唔能夠做到良率」。如果卡住的是晶圓層面，那麼人工智能(AI)世代，CPU卡住的是系統能不能夠被交付。一台真正可以上線運作的AI伺服器，從來不是只有GPU。標準結構必然包含伺服器級CPU、AI GPU、大量DDR5 RDIMM記憶體，以及主板、電源、高速網路與儲存系統。GPU提供算力，但CPU承擔資料前處理、任務排程、記憶體與儲存管理、網路通訊、虛擬化與叢集協調等底層工作。這些功能無法被GPU取代。

大行對AI前景有信心。(資料圖片)

未踏入2026 投資者已認為是不安的一年？

還有數天便踏入2026年，全球投資市場呈現矛盾又真實狀態：一方面，主流投行與大型機構對科技股與人工智能(AI)的長期前景依然充滿信心；另一方面，投資者對市場穩定性的擔憂卻不減反增，是「樂觀預測」與「深層焦慮」並存的情緒。 Wedbush對2026年科技趨勢十大預測，及統計投資者對市場最大風險來源調查。報告分別指出2026年仍被普遍視為AI牛市的延續年，而非終點。Wedbush認為，科技股整體仍具備約20%上升空間，但市場結構將出現明顯轉變。過去2至3年資金高度集中於晶片、資料中心與算力基礎建設；而2026年後投資重心正逐步轉向AI軟體、雲端平台、網絡安全與可實際創造收入的商業化應用。這也是為何市場對自動駕駛、企業級AI、雲端服務與政府科技支出抱持高度期待。另一方面，從美國政府財政狀況來看，2025財政年度僅上半年所錄得的赤字，已超越美國歷史上絕大多數完整年度的赤字規模。當前高赤字並非因應危機的短期刺激，而是結構性失衡。高利率環境下利息支出、福利與國防開支同步膨脹，使政府財政彈性大降。企業層面估值重估亦開始浮現，資產輪動信號亦值得關注，白銀年底明顯走強，並非單純商品行情，而是資

當前市場估值靠業績支撐投資者應關注開支及毛利

當前市場估值靠業績支撐投資者應關注開支及毛利

美股進入超級業績期，市場對於公司能否寄予合理的估值，以及未來市盈率情況，一直存在問號。其中一個原因，是美國上周公布的數據雖然有利第四季進一步減息，不過市場始終是據公司盈利評估已然高企的指數，能否再創新高。過去幾年間(約2017年至2025年)美國標普500指數在不同經濟與政策階段中，股價上升或下跌的主要驅動因素是來自於企業盈利(EPS)、估值(PE)、還有其他流動性因素。每一波上升或下跌背後，都有主導的力量。關鍵時期分析 2017–2019：稅改與利率調整 TCJA(Tax Cuts and Jobs Act)刺激企業盈利上升→(EPS growth)強勁。隨後聯儲局加息、估值壓縮→(P/E)下跌(-26%)。指數最終仍維持溫和上升(2,533→2,940)。 2020–2021：疫情與流動性泡沫新冠肺炎疫情崩盤(2,192點)導致EPS下降(

特朗普將對所有中國商品徵收額外100%關稅，一度觸發股市出現恐慌式拋售。(資料圖片)

中美關係升溫靜待吸納機會

上周全球金融市場再掀風暴，美國總統特朗普於上周五在社交媒體公開表示，正考慮對所有中國進口商品加徵高達100%關稅。消息一出，即時觸發市場恐慌，標普500指數當晚重挫近2.7%，港股夜期急瀉逾千點。筆者早前再三提醒，現階段市場處於高位，「不宜盲目高追」。而此番事件正好驗證，一旦資金過度亢奮，市場對任何突發利空消息均會高度敏感，短線波動難免加劇。特朗普的最新關稅提案將於11月1日起生效，屆時美國將對所有中國商品徵收額外100%關稅，若連同現行政策，將成為自2018年以來美中貿易戰最嚴厲的一輪制裁。與此同時，美國政府進一步收緊AI、晶片及「關鍵軟體」的出口管制，意圖削弱中國在高科技領域的戰略優勢；而中國此前限制稀土及半導體材料出口。市場聞訊後即出現恐慌式拋售，跌勢持續至收市。從策略角度觀察，筆者認為特朗普此舉未必真心想「全面開戰」。此類言論更像是政治籌碼，旨在為即將召開的APEC韓國峰會增加談判籌碼。一方面維持自己的強硬的領袖形象，另一方面在談判桌上換取供應鏈、智慧財產權等議題的話語權，實質上再看中方會否讓步。過往經驗來看，今年以來特朗普多次在「放狠話」後出現政策調整或延後，市場的過

經濟前景霧裏看花 AI股再現熱潮

9月上旬，美國勞工部公布8月就業報告，非農就業數據再次令市場感到意外。當月僅新增22,000個職位，遠低於市場原本預期的約75,000人。數據公布後，美股市場出現短暫震盪，美股三大指數當日雖一度回落，但隨後迅速企穩。9月向來是VIX季節性較波動的月份，但當日未見急升，反映市場情緒相對平穩。正如筆者早前提過，現階段操作應維持審慎樂觀，不宜盲目追高，也毋須過度悲觀。非農數據疲弱，無疑再度把焦點推向美國聯儲局。聯儲局主席鮑威爾多次強調「勞動市場健康」是議息的重要指標。如今新增職位遠低於預期，等同於為降息提供了有力佐證。市場普遍認為，今年減息幾乎已成定局。根據CME FedWatch工具顯示，市場預計聯儲局在今年會減息兩次，一共減50點子。然而，仍須關注兩個風險：其一，關稅所帶來的通脹是否完全反映？其二，經濟下行壓力是否延續？因此，9月市場或難免反覆拉鋸。雖然經濟數據走弱帶來不確定性，但人工智能發展有望能夠為社會提升效率和降低成本，或帶來新一輪的工業改革。從長遠來看，AI股仍然是資金追逐的其中一大投資主題。當中，中國AI自主供應鏈已成為關注焦點。隨著美國持續對華收緊芯片出口管制，中國企

風險與機遇股市高位下的部署

上周標普500指數再創歷史新高，英偉達市值衝上4萬億美元，超越蘋果與微軟，成美股市值之冠。回顧上半年，標普500一度下挫21%，市場開始擔憂經濟衰退風險上升。但如今卻轉而陷入狂熱，彷彿已擺脫所有陰霾。然而，正如美國股神巴菲特所言：「別人貪婪時我恐懼。」當大家進入FOMO的狀態時，風險往往悄然醞釀。歷史告訴我們，市場最喧囂之時，往往是風險醞釀之際。在狂歡之中，不忘思考潛在的變數，可能在下半年改寫投資局勢。首先，美國即將於8月1日實施「8﹒1關稅令」，涵蓋電子零件、電動車、鋰電池與消費電子等關鍵領域，部分稅率高達60%。這將對亞洲出口國構成直接壓力，亦可能刺激成本推升，為通脹再添柴火。同時，美國總統特朗普表態將對銅進口課徵50%關稅，冀重建美國本土供應鏈。銅為半導體、航空、數據中心及軍事系統等關鍵產業的核心原材料，此舉將進一步推升上游成本，對環球製造業造成深遠影響。紅海航運危機持續發酵，7月初胡塞武裝再度擊沉兩艘商船，令每日通行量由去年10月的79艘急降至35艘，區內保險附加費一周內翻倍。為求生存，部分船隻甚至在AIS上標註「All Crew Muslim」或「

除強化搜尋服務外，Google同步推出多項具實用價值的應用。(資料圖片)

AI浪潮再起投資市場新動力

上回筆者提到eBay(EBAY)與Roblox(RBLX)兩家公司，具備抗周期特質，能在經濟放緩時展現其韌性。事實亦證明，自上文發表以來，EBAY上升近15%，RBLX更升近25%。eBay憑藉二手平台的高性價比優勢吸引消費者，而 Roblox則依靠龐大用戶群與強參與度推動營運增長。雖然經濟放緩，優質企業仍處處可尋。儘管GDP增長放緩的聲音不絕於耳，但美國勞動市場卻仍顯穩健。4月JOLTS職位空缺達 739 萬個，比預期的701萬個高；而5 月非農新增職位13.9萬人，亦高於預期。整體數據反映未出現勞動市場顯著惡化的跡象。近期，特朗普與馬斯克由盟友翻臉成公開對立，雙方於社交平台隔空交火。特朗普聲稱考慮撤回特斯拉的政策支持，馬斯克則批評其立場反覆。事件短線令 TSLA股價受壓，但從基本面來看，此為政治層面的分歧，而未動搖特斯拉的核心價值。實際上，特斯拉技術布局仍持續推進。Optimus Gen 3人形機器人已部署逾500台於自家工廠，執行物流、設備維護等工作，成功令營運成本下降17%。更重要的是，Optimus機器人已可從人類示範影片中模仿動作，透過影片學習技能，大幅降低訓練

美股未來走勢還看美企財報

美股業績期進入尾聲，M7(科技七雄)之中，6 間已公布成績表，標準普爾500指數中亦有經超過八成成分股已公布業績。不過按大行的預測則進一步反映市場對於美股是踏入熊市、抑或調整修正，正存在分歧。首先，企業基本面大多數不如預期，壓抑入市信心。按美銀統計，已放榜標普指數成分股中，有50%至60%盈利勝預期，40%至50%營收勝預期，同時打贏兩者少於50% 其中表現相對強勢的板塊為金融與科技，金融業有80%勝預期，科技業則有60%盈利與營收同時超出市場預測。因此，大行對大市預測也出現高度分歧，並出現罕見的預估落差。根據彭博整理資料，儘管大多數華爾街機構仍預期標指將於年底反彈，但給出的目標值分布極廣，年終預測範圍的標準差近60%，顯示市場對未來方向充滿不確定與分歧，相信與經濟不明朗，如關稅政策、通脹走勢及與聯儲會利率操作有關。近年市場信心與股價並非完全同步，特別在科技股強勁時，標指與信心指數是背離，惟科技巨頭持續創高，顯示資金集中基本面強與具AI概念股份。儘管總體驚喜比例略降，但科技巨頭仍能「強勁打敗預期」，說明頂尖企業盈利能力穩健，有助支撐標指。只要美股還能保持正面財報驚喜，即

2024年全年覆盤及反思(中)

上回提及耐性是最重要的交易哲學特質，之後的關鍵就是專注力。 2. 專注力即使我們已經有耐性地等待機會來臨，但若缺乏足夠專注力，就很容易被其他資產吸引，並錯過真正的機會。以2024年來說，商品市場之中除了比特幣之外，還有以太幣也是一個相當有趨勢的市場。但若果我們被一些突如其來的外界事件所吸引，例如農產品市場等，那麼就會錯過中間非常肥美的行情。在下小時候患有過度活躍症(ADHD)，即使成年後，在專注力上仍有莫大改善空間。今年為例，就因為缺乏專注力而錯過了非常多強勁股，包括泡泡瑪特(9992)及思摩爾國際(6969)。期貨是當中最需要專注力的市場，要知道一年之中能夠持續強勢、而且有波幅的資產屈指可數，2024年除了加密貨幣外，就要數有色金屬如黃金及白銀。期貨交易中，真正能夠獲利的走勢都是充滿波幅的，而波幅是有慣性的。個股市場也有慣性，不過走勢會上需時更長、而且會運行得更加完美。換句話說，真正的機會都集中在小部分受資金青睞的市場及公司，我們需要的是在這些公司上保持足夠的專注。個股方面的炒作是有主題的，當主題仍然在發酵的情況之下，我們必須要打醒十二分精神，保持專注，以便隨時可以捉

論人工智能三大發展基石

有說人工智能(AI)三大發展的基石，涉及數據，算力，算法。特別是生成式AI的發展。數據是人工智能發展的飼料，因為涉及人工智能發展主要訓練資料，這些方面都是用來提高算法的準確性同廣泛化的重要指標，因為很多時候須要深度學習及自然語言處理。這些領域方面的數據，亦用於訓練模型，將性能提高後，可以實現各種複雜任務指令。人工智能很多時需要分析大量的文本數據，嘗試學習人類語言，去理解上文下理，才能最終準確地理解並生成答案。但最大的限制在於模型的正確度和普泛化能力。至於算法，可以說是人工智能技術發展的推手。嚴格來說亦是發展的動力來源。算法是用於連接數據和機器之間發揮作用。算法通過訊息內容建立出模型，去模仿人的認知，如何分析在作出判斷力。算法會影響如何構造數據引入使用的渠道，及去捕捉使用者心目中的應用場景(思維模式)。算力很多時是視為人工智能發展的基礎設施，亦代表了處理數據的能力高低。因為涵蓋了如何支持數據及算法的應用。市場多數評價芯片的技術進步，如何能降低模型運算的成本。因為很多時人工智能的發展之中，就算提出了可行嘅計算方案。但另一方面計算機嘅運算能力未必足已有能力應付複雜龐大的模型組合。

下半年焦點還看減息時間

快到半年結，相信這半年投資恒生指數或美國股市也會有正回報，但兩者之間的節奏截然不同。恒指開年之初已連環下跌10多天，直至有政策出台，才令市況一度止跌回升，而在二月至四月期間出現了橫盤整固；直至在四月底重新跌回接近16,000點之後便上升了整整一個月，之後是差不多六星期調整。港股上升的股票中，至今主要都是集中一些高息股票或中特估。投資者如果是追蹤北水，會發現內地的資金，也是對高息央企會比較喜歡。至於恒指在上半年的技術走勢，六月初在18,530點先升後回之後，其實已經失守；進入了一些缺乏資金及缺乏消息面支持的整固階段。偶然有消息內地會積極發展半導體及AI市場，令到一眾相關股份有短炒趨勢。下半年港股展望，相信會先在17,240點以上橫行格，要有重大利好消息，將指數推回18,530點以上並企穩；才能走出正面走勢，而人民幣止跌回升也是一個最直接的短期動力。假如一切理想的話，恆指下半年也有望重新挑戰收在20,000點以上。畢竟現在也曾在調整至黃金分割位17,770點後，連續作出兩次反彈；這反映了恒指其實背後有支持。下半年的資金面，相信也是先圍繞着高息股票。至於美國股市相信也在

日本事隔17 年加息美股將震盪

日本央行剛宣布加息，同時實行貨幣寬鬆政策。對美國市場來說，終於有個震盪。美股年初開始一直步步高升，三大指數好像不懂回落。近期開始出現明顯震盪及停頓，彷彿大家開始明白單用AI概念，未必可繼續盲目地將股市推高。而業績期，有股份將本來長期處於收集狀態。在業績後，股價開始有點冷卻，有快有慢。畢竟第一季的業績，第二季的指引會比較有偏差。開始有一些股份本身業績理想也出現大回情況。甚至比較老牌的零售公司，以致整個網絡安全板塊，本來也是比一般人認為會是好公司，但在業績後，一下子弱勢打回原形。近期美股比較造好的，是資源類股份，油股金股銅股也做得非常不錯。主因是市場認為通脹還未能遏止。避險資金相應選擇商品市場，因貨幣波動較大。最重要原因就是日本，17年後重新結束負利率情況。這情況足以引起carry trade拆倉活動。市場很多時候都是會借日圓，去投資海外市場。美國還是未有減息，有機會引致美國的資金，趁著日圓未有反彈前，在市場上套出，歸還至日本市場。 AI這個概念，本身主要大贏家一定是半導體為核心，其餘多了生意的電腦硬件，以及應用的電腦軟件為輔助。半導體生產之中，代工是佔了一個比較重要的位置。

人生交叉點：AIvs兩餸飯

全球知名的人工智慧領袖，AI芯片製造商Nvidia執行長黃仁勳早前透露，通用人工智慧(AGI)將會在5年內出現。他估計到時AGI可以達到正常人智力和知識水平。放眼未來10年，人工智慧勢必主導全球經濟發展。無論是企業以千億計投資，到下一次大家的職業轉型，甚至是最終所有人類工作是否會被取代，就算你自認是個科技盲，都不能不了解AI的發展。科技發展如此迅速，數年以後，我們很有可能就要面對「人工智慧vs兩餸飯」這個兩難抉擇：第一種選擇，是由現在就開始擁抱科技，盡快成為AI產業機器中的一顆齒輪。無論是做程式設計師，還是像黃總說的投身「生命科學」，從事生物科技業的藥物探索專家，總之就是在AI洪流淹沒所有職位之前，盡早佔據高地。就算到最後注定要成為AI發展的棄卒，「被退休」的日子都會比其他人來得遲一些。另一種選擇是走一條「兩餸飯」的路。早前看到有人說「兩餸飯拖垮香港經濟」，此言差矣。廣東俗語有云：「該死唔使病」，正正就是近年經濟萎縮，人人自危想慳多個錢，餐飲業租金又居高不下，成本不減售價難降，才讓「平、靚、正」的兩餸飯能夠「乘虛而入」。在進入AI年代，人類如果還想混口飯吃，

股份還有交易機會？

上期提及到道天地將法這五個層面就是如何選擇個股的秘訣，但因為篇幅所限只分享了「道」以及「天」，今期繼續討論如何配合地、將、法找出有潛力的個別股份。地者，遠近廣挾死生也。選好了合適的指數市場之後，再來就是要找出「板塊」。基本上每一年都最少有兩至三個受到資金青睞的主題，在2020年就是元宇宙、而今年就是大家都知道的「ChatGPT」以及「AI」。這個亦是所謂的風口：當風起來了的時候豬都會飛。即使港股市場於今年上半年單邊下跌，但當中也有不少的板塊出現了炒作，「中特估」便是其中一個受到資金青睞的板塊。要選擇出合適的板塊，基本上兩個方法：第一就是多留意市場動態，分析不同的市場主題；第二就是觀察市場上強勢股究竟屬於甚麼。NVIDIA(NVDA)比起指數提早幾個月突破全年高位、就是一個非常有力的證據。將者，智信仁嚴勇也。這五點分別對應五行木火土金水，再過股市中，分別對應五件最重要的準則。木，就是公司的盈利有否持續增長；火，就是個別股份是否炎炎夏日之中；土，就是公司的產品或者服務有沒有足夠的護城河；金，就是公司有否獨特性；水，就是公司的現金流狀況是否良好。法者，